Le Japon, une cause perdue pour la croissance ?

Trois récessions dans la deuxième économie mondiale depuis 15 ans, une croissance de 1,3% par an en moyenne sur l'ensemble de la période, soit trois fois moins qu'au cours des 15 années précédentes...  et l'impression désespérante que tout cela 1/ aurait pu être évité, avec des politiques économiques plus réactives et plus imaginatives, et 2/ n'est pas prêt de finir, puisque d une part le potentiel de croissance du pays est désormais très bas et d autre part les finances publiques devront un jour être assainies. Il faut donc revenir sur la crise, surles crises japonaises, qui mettent en jeu de nombreux concepts bien connus des économistes mais parfois oubliés depuis longtemps : trappe à liquidité, déflation par la dette, effet Ricardo-Barro, rationnement du crédit... et se demander s'il reste une chance de revoir un jour une croissance durablement élevée au Japon.
 

De la gloire au chaos

Grandeur et décadence de l'économie japonaise : retour sur les années 1980 et 1990. Si le Japon déçoit, sur le plan économique, c'est qu'il a longtemps fait rêver.

De 1945 à 1990, une success story

Pendant les années cinquante et soixante, l'économie japonaise a progressé de 9,5% en moyenne chaque année. Le taux de croissance a diminué après le premier choc pétrolier de 1973-74, mais il s'est maintenu à 4% en moyenne jusqu'à la fin des années quatre-vingt (entre 1975 et 1990, l'économie a connu une croissance annuelle moyenne du PIB de 4,1%). D'oùun rythme de rattrapage impressionnant . Le "catch up" a également été institutionnel, particulièrement sous l'ère Nakasone (1982-1987), mais à un degré bien moindre, de sorte que l'on a beaucoup écrit sur la spécificité du capitalisme japonais.
 

Le "modèle japonais"

On définira ici un modèle économique comme un ensemble de caractéristiques économiques de nature structurelle et de politiques économiques cohérentes, relativement stables dans le temps, sous-tendus par des choix implicites ou explicites dans la hiérarchie des performances attendues (productivité/emploi, risque/sécurité…) et servant d'objet d'imitation. Pour le Japon, chacun reconnaîtra facilement :

1/ Sur le plan industriel : le "Toyotisme" : les trois zéros (zéro délai, zéro défaut, zéro stock), les cercles de qualité… l'idée sous-jacente était : les japonais ont des "trucs" pour sortir par le haut de la crise du modèle fordiste.

2/ Sur le plan de l'insertion dans la DIT (division internationale du travail) : le développement néo-mercantiliste (tirer profit de l'ouverture aux échanges sans en respecter toutes les règles), la veille économique des maisons de commerce et la montée en gamme progressive.

3/ Sur le plan social : le triptyque "emploi à vie, progression à l'ancienneté et syndicat maison", un fort degré de paternalisme et de holisme, du moins dans les grands groupes (la situation est moins favorable chez les sous-traitants et dans les PME, qui emploient 70% de la main d'œuvre japonaise).

4/ Sur le plan technologique : imitation des produits puis captation des marchés grâce à une nette supériorité dans le domaine de la production (nombreux exemples, dont les magnétoscopes).

5/ Sur le plan organisationnel : c'est "l'entreprise japonaise" (la firme "J" d'Aoki – The Japanese Firm, 1994), où l'information circulerait mieux, où la "culture maison" conduirait à maximiser la productivité du travailleur sur son cycle de vie. 

Le succès même de ce modèle a été à l'origine d'une très grande confiance des Japonais en leur système… Avec la crise qui dure, il est remis en question sur de nombreux points.
 

Dans la seconde moitié des années 1980, les déséquilibres s'accumulent

Le Japon a subi deux chocs exogènes qui ont lourdement pesé sur ses perspectives. D'une part, les accords du Plaza (1985) ont été suivis d'une vive appréciation du yen par rapport au dollar, ce qui a affecté les industries exportatrices. D'autre part (et non sans rapport), les économies voisines d'Asie ont commencé à émerger et à concurrencer le Japon sur ses marchés traditionnels.
L'euphorie financière s'est pourtant accélérée à la même époque. L'indice Nikkei a été multiplié par quatre entre 1984 et 1990 ; les PER (price earning ratio) atteignaient 60 en moyenne fin 1989 à la bourse de Tokyo, soit cinq fois le niveau observé à l'époque sur les places de Londres et de New York ; entre 1985 et 1989, la capitalisation boursière passe de 60% à 153% du PIB (soit de 50% à 140% de la capitalisation boursière américaine). Toutes les grandes banques mondiales (celles du "top 10" par le bilan) sont japonaises en 1989 ; la capitalisation boursière des 50 premières banques américaines est alors cinq fois inférieure à celle des 13 premières banques japonaises. C'est l'époque où le Japon "s'offre l'Amérique"(rachat de la Columbia par Sony en 1989, et du Rockefeller Center par Mitsubishi la même année). Quant aux Japonais eux-mêmes, ils apparaissent comme les détenteurs d'un incroyable patrimoine  et l'encours de crédit aux ménages double de 1985 à 1990. C'est surtout dans l'immobilier que l'irrationalité atteint son paroxysme  ; en 1990, la valeur foncière de l'ensemble du Japon équivalait à celle de la moitié de la planète et le jardin de l'empereur (quelques hectares au centre de Tokyo) "valait" la Californie. Durant cette période de bulle, les entreprises évoluaient dans un univers de croissance artificiellement élevée ; leur taux d'endettement explosait grâce à un accès au crédit quasi-illimité. D'où le gonflement d'une bulle de surinvestissement (l'investissement représente 20% du PIB en 1990, soit cinq points de plus que la moyenne des pays de l'OCDE), et une profonde dégradation de la structure du bilan des entreprises. L'illusion d'une croissance forte et d'une solvabilité maîtrisée est acquise au prix d'une rentabilité globale extrêmement faible . : en 1989, la plus profitable des banques japonaises est 47e au hit-parade mondial des bénéfices bancaires
 

De 1991 à 2003, le Japon a été l'économie malade de l'OCDE. Il importe d'être rigoureux sur la chronologie et de ne pas considérer cette période comme un bloc. On recense en réalité trois crises emboîtées, qui prennent à chaque fois naissance à partir des déséquilibres non soldés de la période précédente. La "décennie perdue" des années 1990 est entrecoupée de trois phases de reprise : les deux premières ont avorté, et la troisième semble d'autant plus fragile que les réformes de structure n ont pas vraiment été engagées.
 

La première crise : quand la bulle se dégonfle (1990-1993)

Les arbres ne montent pas jusqu'au ciel. La bulle a éclaté en 1990. Le Nikkei perd 40% entre janvier et octobre, et les prix de l'immobilier chute de 30% en deux ans. Le Japon a traversé l'inévitable phase de digestion qui suit une orgie ; notons ici qu'une plus-value de 25% est nécessaire pour "rattraper" une moins-value de 20% et cette asymétrie naturelle, mathématique, est d'autant plus forte que les positions sont financées, comme au Japon, par endettement, l'effet de levier amplifiant les pertes comme les gains.

La chute du Japon a surpris la plupart des prévisionnistes, de même que les autorités politiques. Après l'éclatement de la bulle, et jusqu'en 1998, les agents économiques, encouragés par le discours rassurant des autorités, étaient encore loin d'avoir pris conscience de la gravité de la situation. Estimant que la correction des excès serait de courte durée, ils puisent dans leur épargne . La consommation n'est ainsi que marginalement affectée et l'accès au crédit, tout en se durcissant, reste relativement facile. Aussi les déséquilibres financiers se sont-ils amplifiés. Les banques comme les entreprises n'entreprennent qu'un effort marginal d'assainissement des bilans. Espérant la reprise, les autorités encouragent les banques à soutenir les emprunteurs en difficulté. Elles entretiennent également un cadre prudentiel opaque, ce qui revient à accorder une garantie implicite sur tous les passifs bancaires (cette garantie deviendra explicite en 1997). La montée du chômage est contenue (il plafonne longtemps à 3%) et les revenus salariaux, quoique freinés, progressent plus vite que l'activité, d'où une perte de compétitivité. La demande extérieure est paralysée par cette évolution accentuée la hausse du yen face au dollar (en 1996, la dépréciation du yen autorise une reprise éphémère). La mauvaise identification des origines du ralentissement économique conduit, à tort, à donner la priorité aux politiques conjoncturelles (et en particulier à des plans de relance qui n'ont d'impact que sur le secteur pléthorique du BTP) sur les réformes structurelles, et ainsi à différer un redressement durable de la croissance.
 

Une seconde crise : rationnement du crédit et déflation (1997-1998)

La reprise économique de 1996 (croissance de 5%) s'est heurtée, en 1997, à un choc exogène (la crise asiatique), à l'appréciation du yen et surtout à un choc endogène (la hausse de la TVA, la hausse des cotisations sociales, et la baisse de l'investissement public). Une pyramide financière est un équilibre coopératif fait de relations croisées : suite à ces trois chocs, elle commence à s'effondrer. De la fragilité des banques et de la dégradation de la conjoncture résultent une raréfaction de l'offre de crédit qui affecte essentiellement les PME-PMI et qui empire nettement en 1998 . Ceci alimente un peu plus la tendance à la baisse du multiplicateur monétaire, qui reflète l'efficacité déclinante de la politique de taux de la Banque du Japon. 

Le renforcement du cadre prudentiel va paradoxalement compliquer les choses. En effet, les créances irrécouvrables induites par la baisse du prix des terrains avaient affecté la gestion bancaire. Du fait de la baisse des valeurs boursières, il devenait difficile pour les banques de respecter les normes de fonds propres de la BRI (le fameux "ratio Cooke"). Une nouvelle loi japonaise a donc été adoptée en ce sens en avril 1996, qui est entrée en vigueur en avril 1998. Cette initiative, quoique intrinsèquement correcte, a été prise au pire moment. Soucieuses d'accroître rapidement leur ratio capital/actif, les banques réduisent leurs actifs au minimum en restreignant leur activité de prêt et engagent des provisionnements massifs de créances douteuses en les finançant par des ventes de titres. À l'automne 1998, de grandes institutions financières, telles que la Yamaichi, font faillite, entraînant cette fois un vent de panique et un véritable credit crunch. La liquidité des entreprises est étranglée, l'investissement gelé. Le canal du crédit reste bouché depuis lors pour les PME-PMI. 

Une boucle déflationniste s'installe alors au Japon : les prix et les salaires (par le biais notamment des bonus) se contractent conjointement . Les faillites augmentent brutalement et l'incertitude se répand dans toute l'économie. Le verrou du marché de l'emploi saute. La consommation se contracte brutalement. De plus, la déflation encourage les ménages à reporter leur consommation vers des produits moins onéreux importés de Chine et d'Asie. Ce mécanisme est aggravé par les nombreuses délocalisations d'entreprises nipponnes en Asie, qui réimportent leur production au Japon. Le cours nouveau de l'internationalisation incite les firmes japonaises à passer d'une politique d'exportation à une stratégie d'investissement direct, ce qui transforme le système productif dans le sens d'un divorce entre les objectifs des multinationales et la poursuite de la cohésion de la société civile domestique. Par ailleurs, de nombreux secteurs sont en situation de surcapacité, le BTP en particulier, ce qui pèse sur le niveau des prix. Enfin, la déflation alourdit le poids réel de la dette, dégradant le bilan des débiteurs et incitant les grands groupes à se désendetter. En 1998, la croissance du PIB est de – 2,5%.
 

La rechute (2001)

Arrivée à ce stade, la crise se nourrit d'elle-même et dans les esprits elle est devenue l'état normal de l'économie. Le problème ne vient pas tant de la consommation (le revenu des ménages stagne mais ils puisent dans leur épargne) que de l'investissement des entreprises, en chute libre. Les réformes structurelles sont bloquées, puisqu'elles conduiraient à une crise bancaire (si la vérité étant faite sur les bad loans) et à des pertes d'emplois (si les dépenses d'infrastructures publiques étaient réduites). De même, la création d'entreprises dans de nouveaux secteurs, parce qu'elle nécessiterait des financements externes introuvables, fonctionne au ralenti. À partir de 1999, le risque de système parvient à être maîtrisé, grâce à un plan de stabilisation bancaire et à l'engagement de la Banque du  Japon dans la politique de taux zéro. Mais ces mesures restent insuffisantes pour résoudre le problème de l'insolvabilité structurelle des banques. Après un léger mieux en 1999-2000, cassé par un relèvement intempestif des taux et ruiné par une nouvelle vague de faillites bancaires, le prix des actifs reprend sa descente aux enfers et la déflation s'installe. L'une des conséquences les plus négatives du marasme boursier est que les agents se tournent vers les actifs les moins risqués, les ménages, comme les banques. Le retournement du cycle mondial en 2001 vient déprimer le dernier moteur de la croissance, les exportations.

Un léger mieux depuis 2003…

La reprise de 2003 semble plus prometteuse que les précédentes car, pour la première fois depuis l'éclatement de la bulle financière, la demande intérieure progresse sans incitation budgétaire marquée (depuis juin 2002, la contribution des dépenses publiques à la croissance a été négative). L'activité a été un peu plus soutenue, grâce en premier lieu à la reprise du commerce international, et notamment à l'explosion des échanges avec la Chine (cf. l'étude de cas disponible sur ce site). Le Japon a la chance d'être situé au cœur d'une région en forte croissance et sa spécialisation industrielle lui permet d'en tirer parti . Le redémarrage de l'investissement productif, impulsé par l'accélération des exportations et facilité par la restauration des bilans des entreprises, a été le premier contributeur de l'embellie conjoncturelle, dès 2002. Les entreprises japonaises se sont désendettées ces dernières années, dans un environnement déflationniste qui favorise l'épargne par rapport à l'emprunt et à l'investissement : aujourd'hui, leur capacité d'autofinancement est élevée. Parallèlement, pour la première fois depuis 1997, l'économie japonaise a créé des emplois en 2003-2005. La baisse du nombre des faillites d'entreprises suggère également que le plus gros de la purge est peut-être passé. La période 2003-2005 a été marquée par une réduction des tensions déflationnistes et par la reprise du marché boursier à partir d'avril 2003.
 

Le rebond est fragile, en partie artificiel et statistiquement faussé

1/ Un rebond fragile : A la sortie de la troisième récession en dix ans, les exportations nettes ont été le principal moteur de la reprise. Mais la modération du rythme de progression de la demande mondiale a entamé le dynamisme des exportations. La hausse du yen face au dollar et surtout la hausse des prix du pétrole (cf. l'étude de cas disponible sur ce site) vont peser sur l'activité en 2006 (impact négatif sur les marges des entreprises, dont le “pricing power” est déjà faible dans un environnement déflationniste). Selon le FMI et l'OCDE, la croissance a atteint 2,6% en 2004, 2,2% en 2005 et devrait atteindre 2,4% en 2006 ; des chiffres qui semblent flatteurs. Mais la sortie de la déflation était attendue dès 2004 alors qu'au premier trimestre 2006 les prix continuent de surfer au niveau de la ligne de flottaison. De plus, certains facteurs assombrissent l'horizon des consommateurs japonais. En dépit de la hausse des profits des entreprises, les salaires peinent à redémarrer (ils stagnent depuis 2001 en termes réels). A court terme, les autorités ne pourront éviter une augmentation des prélèvements, qui viendra grever un peu plus le revenu disponible. A moyen terme, on peut s'interroger sur le fait de savoir si le taux d'épargne des ménages peut encore beaucoup baisser. Dans ce cas, la dynamique de la consommation pourrait être compromise.

2/ Des statistiques trompeuses. Mesurer l'inflation et la croissance au Japon relève du casse-tête chinois. L‘exactitude des chiffres de la croissance réelle peut être mise en doute en raison d'une mauvaise estimation de l'ampleur de la baisse des prix. Par exemple, la croissance de 2002-2004 devrait être presque divisée par deux. 
  
3/ Les paradis artificiels. Il est délicat de prétendre que la croissance japonaise est d'ores et déjà autonome puisqu'elle est soutenue par une politique monétaire de taux zéro (qui ne pourra se maintenir indéfiniment) et par des déficits budgétaires considérables (qu'il faudra bien réduire un jour). Les erreurs de politique économique des dernières années vont donc continuer à peser sur les performances du pays dans les années à venir, via les finances publiques principalement. La croissance potentielle est désormais estimée entre 1 et 1,5% par an. 
 

Même s'il existe des gisements de croissance à exploiter dans le secteur des services, le Japon ne sera probablement plus ce qu'il était du temps de sa grandeur. Enfin, les commentateurs qui placent la Chine en tête de l économie mondiale en 2040 devraient se souvenir de la trajectoire du Japon.

Bibliographie
 

• Astier Florence (2004), "Recul du taux d'épargne des japonais ou comment des fourmis deviennent cigales", Analyse mensuelle, Société Générale, avril 2004.
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• CEPII (2000), "La longue crise de l'économie japonaise", Economie Internationale n°84, spécial Japon, 4e trimestre 2000.
• Crédit Agricole (2005), "Le Japonais, un rentier frileux ?", Perspectives N° 87, Mars 2005.
• Delmas Philippe (1991), "Le maître des horloges", Editions Odile Jacob, Paris.
• ING Belgique (2004), "L'économie Japonaise sort de la crise", Bulletin Financier n°2398, septembre-octobre 2004.
• Lacu Cyrille et Dourille-Feer Évelyne (2002), "La crise japonaise, ou comment un pays riche s'enlise dans la déflation", L'économie mondiale 2003, Editions La Découverte, collection Repères, Paris.
• Site Internet de Masahiko Aoki : http://www.stanford.edu/~aoki/